新能源汽車(chē)的動(dòng)力系統(tǒng)包括電驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)與電源系統(tǒng)兩大類(lèi)。電驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)包含電機(jī)、 電控制器、減速箱，是驅(qū)動(dòng)電動(dòng)汽車(chē)行駛的核心部件；電源系統(tǒng)包含車(chē)載充電機(jī)（OBC）、 DC-DC 轉(zhuǎn)換器和高壓配電盒，是動(dòng)力電池組進(jìn)行充電、電能轉(zhuǎn)換及分配的核心部件。

電驅(qū)動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈涉及環(huán)節(jié)較多，可以概括為零件—總成—系統(tǒng)—整車(chē)廠四大層級(jí)。上 游零部件包括永磁體、硅鋼體、功率模塊、電容、傳感器等，這一級(jí)的玩家對(duì)在整車(chē)產(chǎn) 業(yè)鏈中屬于“三級(jí)供應(yīng)商”。在零部件基礎(chǔ)上進(jìn)一步設(shè)計(jì)組裝得到電機(jī)總成、電控總成與 傳動(dòng)總成，這一級(jí)的玩家可以稱(chēng)為車(chē)企的“二級(jí)供應(yīng)商”；各個(gè)單獨(dú)總成進(jìn)一步集成為電 驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)供貨于車(chē)企，這一級(jí)玩家為行業(yè)“一級(jí)供應(yīng)商”。

1.1. 大三電：電機(jī)、電控、減速器

1.1.1. 電機(jī)：扁線(xiàn)電機(jī)、高壓電機(jī)帶來(lái)新機(jī)遇

電驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)在新能源汽車(chē)成本中占比僅次于電池。電驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)（電機(jī)、電控、減速 器）是新能源汽車(chē)動(dòng)力總成的關(guān)鍵部件，相當(dāng)于傳統(tǒng)燃油車(chē)發(fā)動(dòng)機(jī)的作用，直接決定整 車(chē)的動(dòng)力性能。其成本占比僅次電池，占比絕對(duì)值因新能源汽車(chē)品牌、車(chē)型而異。 驅(qū)動(dòng)電機(jī)主要技術(shù)路徑聚焦在永磁同步電機(jī)&交流異步電機(jī)上。永磁同步電機(jī)與交 流異步電機(jī)的主要區(qū)別點(diǎn)在于轉(zhuǎn)子結(jié)構(gòu)，永磁同步電機(jī)會(huì)在轉(zhuǎn)子上放置永磁體，由磁體 產(chǎn)生磁場(chǎng)；而交流異步電機(jī)則是由定子繞組通電產(chǎn)生旋轉(zhuǎn)磁場(chǎng)。功率密度、效率（高效 率區(qū)間）是衡量電機(jī)性能的關(guān)鍵指標(biāo)：1）功率密度越大代表著相同功率下的電機(jī)體積更 小，有利于節(jié)省空間&制造成本；2）效率越高，說(shuō)明電機(jī)端損耗越小，相同電池容量下， 新能源車(chē)?yán)m(xù)航里程更長(zhǎng)。

永磁同步電機(jī)為目前應(yīng)用最多的電機(jī)類(lèi)型，異步電機(jī)在高端車(chē)型雙電機(jī)配置下會(huì)有 部分使用。相比交流異步電機(jī)，永磁同步電機(jī)功率密度更高、高效區(qū)間更寬、質(zhì)量更輕。 根據(jù)第一電動(dòng)汽車(chē)網(wǎng)統(tǒng)計(jì)信息，2022 年 3 月，我國(guó)新能源汽車(chē)共配套驅(qū)動(dòng)電機(jī) 50.97 萬(wàn) 臺(tái)，其中永磁同步電機(jī)為 48.60 萬(wàn)臺(tái)，占比 95%，適用于大部分主流車(chē)型；交流異步電 機(jī)配套 2.09 萬(wàn)臺(tái)，占比為 4%，主要配套包括特斯拉 Model Y、嵐圖 FREE、蔚來(lái) ES8、 奧迪 e-tron、大眾 ID.4 CROZZ 等車(chē)型。交流異步電機(jī)在高速中應(yīng)用性能更優(yōu)，同時(shí)具 有成本優(yōu)勢(shì)（稀土永磁材料成本較高，同功率的永磁同步電機(jī)價(jià)格更高），目前配套多以 高端車(chē)型、雙電機(jī)方案為主 (蔚來(lái) ES8 是前永磁同步+后交流異步，特斯拉 Model Y 2021 款采用前感應(yīng)異步+后永磁同步)。

多電機(jī)在高端車(chē)型中應(yīng)用有所增加，故單車(chē)配套電機(jī)數(shù)也隨高端市場(chǎng)占比而變化。 相比單電機(jī)，雙電機(jī)可以顯著提高汽車(chē)的加速性能與續(xù)航能力。同時(shí)，雙電機(jī)多意味著 四驅(qū)系統(tǒng)，可以提供更好的附著力，從而提高安全性能。近年來(lái)，在高端車(chē)型中雙電機(jī) 的應(yīng)用不斷增加，特斯拉、蔚來(lái)、奧迪、大眾、奔馳都陸續(xù)推出搭載雙電機(jī)的車(chē)型。而 在法拉第 FF91 和榮威 MarvelX 中更是使用了三個(gè)電機(jī)。

扁線(xiàn)：可有效提高電機(jī)功率密度，減少銅損耗以提升效率。1）功率密度高：相較于 傳統(tǒng)的圓線(xiàn)繞組電機(jī)，扁線(xiàn)電機(jī)將圓形導(dǎo)線(xiàn)換成矩形導(dǎo)線(xiàn)，因此相同面積的定子線(xiàn)槽可 以塞進(jìn)更多面積的導(dǎo)線(xiàn)，進(jìn)而提高功率密度。2）效率高、損耗小：銅損耗在電機(jī)損耗里 占比達(dá) 65%，因此為提高電機(jī)效率，需采用更合理的定子繞組，從而降低銅耗。此外， 扁線(xiàn)截面更粗使得電阻相對(duì)更小，銅導(dǎo)線(xiàn)發(fā)熱損失的能量也越小。而且扁線(xiàn)電機(jī)的端部 尺寸短 5-10mm，從而降低端部繞組銅損耗。3）重量、NVH 等方面也存在優(yōu)勢(shì)。

發(fā)卡電機(jī)為應(yīng)用最廣泛的扁線(xiàn)技術(shù)，產(chǎn)線(xiàn)投資高，產(chǎn)業(yè)化仍處于前期階段。根據(jù)線(xiàn) 圈繞組方式差異，扁線(xiàn)電機(jī)可分為集中繞組扁線(xiàn)電機(jī)、波繞組扁線(xiàn)電機(jī)與 Hairpin（發(fā)卡） 扁線(xiàn)電機(jī)，其中發(fā)卡電機(jī)應(yīng)用最為廣泛。相對(duì)圓線(xiàn)電機(jī)，扁線(xiàn)電機(jī)無(wú)法進(jìn)行手工制造、 自動(dòng)化要求較高——繞組制造過(guò)程非常復(fù)雜，需要先將導(dǎo)線(xiàn)，制作成發(fā)卡的形狀，然后 通過(guò)自動(dòng)化插入到定子鐵芯槽內(nèi)，然后進(jìn)行端部扭頭和焊接。高自動(dòng)化及定制化使得扁 線(xiàn)電機(jī)產(chǎn)線(xiàn)投入較高，根據(jù)方正電機(jī)，2021 年來(lái)公司已先后投資 17.42 億元用于產(chǎn)線(xiàn)建 設(shè)，對(duì)企業(yè)資金實(shí)力有較大挑戰(zhàn)。

雪佛蘭和豐田開(kāi)啟扁線(xiàn)電機(jī)應(yīng)用先河，近年來(lái)滲透率不斷提升。2007 年，雪佛蘭 VLOT 采用的電動(dòng)汽車(chē)中就有發(fā)卡式扁線(xiàn)電機(jī)，其供應(yīng)商為雷米。2015 年，豐田發(fā)行了 裝載扁線(xiàn)電機(jī)的第四代普銳斯，其電機(jī)供應(yīng)商為 Denso。在扁線(xiàn)電機(jī)更高的效率加成下 及內(nèi)外資電機(jī)廠商批量化工藝的成熟，近年來(lái)其應(yīng)用不斷增加，2020 年來(lái)，保時(shí)捷、比 亞迪、特斯拉等車(chē)企紛紛推出裝載發(fā)卡式電機(jī)的新車(chē)型，滲透率不斷增長(zhǎng)。根據(jù)方正電 機(jī)公司年報(bào)，2020 年全球新能源汽車(chē)行業(yè)扁線(xiàn)電機(jī)滲透率為 15%，我國(guó)扁線(xiàn)電機(jī)滲透率 約為 10%。2021 年隨著各主流車(chē)企大規(guī)模換裝扁線(xiàn)電機(jī)，特斯拉換裝國(guó)產(chǎn)扁線(xiàn)電機(jī)，我 國(guó)扁線(xiàn)電機(jī)滲透率已與全球扁線(xiàn)電機(jī)滲透率同步增長(zhǎng)至 25%。

高壓：縮短充電時(shí)間、提高電機(jī)效率以延長(zhǎng)里程的重要措施。純電乘用車(chē)電壓通常 在 200-400V 之間，在同等功率下，當(dāng)電壓從 400V 提升到 800V 后，線(xiàn)路中通過(guò)的電流 減少一半，產(chǎn)生的功率損耗更小，從而可以提高充電效率、縮短充電時(shí)長(zhǎng)，進(jìn)而改善新 能源汽車(chē)使用體驗(yàn)。同時(shí)，工作電流的減少將降低功率損耗，繼而可以進(jìn)一步降低同樣 行駛里程中的電量消耗，從而延長(zhǎng)汽車(chē)?yán)锍虜?shù)。2021 年為我國(guó) 800V 高壓快充元年，行 業(yè)發(fā)展有望加速。2021 年來(lái)，比亞迪（e 平臺(tái)）、理想、小鵬、廣汽（埃安）、吉利（極 氪 001）、北汽(極狐)等車(chē)企紛紛布局 800V 快充技術(shù)，我國(guó) 800V 高壓快充行業(yè)進(jìn)入發(fā) 展加速期。

油冷：采取合理的電機(jī)熱管理設(shè)計(jì)可以進(jìn)一步提升功率密度。電機(jī)的功率極限能力往往受限于電機(jī)溫升極限，因此提高電機(jī)冷卻散熱能力可以快速提高功率密度，同時(shí)防 止永磁體在高溫時(shí)發(fā)生不可逆的“退磁”。目前常用的冷卻方式為水冷，但其無(wú)法直接冷 卻熱源，熱量傳遞路徑長(zhǎng)、散熱效率低；相較于水冷，油冷的優(yōu)勢(shì)在于油品具有不導(dǎo)電、 不導(dǎo)磁、絕緣等性能，因此可以直接接觸熱源，形成更安全的熱交換，提高散熱效率。 故相同的繞組絕緣等級(jí)下，油冷電機(jī)可以承受更高的繞組電流，長(zhǎng)期工作功率更高。

1.1.2. 電機(jī)控制器：IGBT 掣肘，單管并聯(lián)紓困

電控系統(tǒng)通過(guò)電機(jī)控制算法發(fā)出信號(hào)驅(qū)動(dòng)電機(jī)轉(zhuǎn)動(dòng)，進(jìn)而控制整個(gè)車(chē)輛的動(dòng)力輸出。 電控系統(tǒng)可分為主控制器和輔助控制器：1）主控制器控制汽車(chē)的驅(qū)動(dòng)電機(jī)；2）輔助控 制器控制汽車(chē)的轉(zhuǎn)向電機(jī)、制動(dòng)器、空調(diào)等。 我們本文重點(diǎn)討論的電控系統(tǒng)主要指主控制器，主要由控制板（接受整車(chē)控制器的 信號(hào)指令，運(yùn)行電機(jī)控制算法，發(fā)出控制指令給功率板）、功率板（接受控制板指令，頻 繁通斷 IGBT/MOSFET，控制電機(jī)轉(zhuǎn)動(dòng)）、殼體等組成，在控制器中，控制電路板、功率 電路板成本主要在于 IGBT（絕緣柵雙極型晶體管）、MOSFET（功率場(chǎng)效應(yīng)晶體管）、 MCU（微控制器）、電源芯片等半導(dǎo)體器件。

電控開(kāi)發(fā)需要從硬件、軟件兩方面協(xié)同進(jìn)步。類(lèi)似電機(jī)，電機(jī)控制器的核心指標(biāo)同 樣為功率密度、效率，軟硬件的優(yōu)化也是圍繞這兩大核心主題展開(kāi)。1）硬件角度，功 率半導(dǎo)體單管并聯(lián)方案將具備高性?xún)r(jià)比優(yōu)勢(shì)，或成 A 級(jí)以下車(chē)型主流硬件配置；而模組 方案憑借更高可靠性，在中高端車(chē)型占據(jù)核心地位。器件方面，碳化硅有望逐步滲透。 2）軟件角度，需要在可拓展性、易維護(hù)性、功能安全性等方面的不斷提高。 功率半導(dǎo)體 IGBT 占電控成本比重較高，主要參與者為國(guó)外功率半導(dǎo)體巨頭。根據(jù) 蓋世汽車(chē)數(shù)據(jù)，2017 年功率板的核心器件 IGBT 模塊，占到電控總成本高達(dá) 37%。根據(jù) Yole，2020 年全球 IGBT 行業(yè)銷(xiāo)售額 TOP15 公司中共 14 家為國(guó)外企業(yè)，而英飛凌 （Infineon）更是憑借 14.33 億美元的收入連續(xù)多年穩(wěn)居全球第一。

碳化硅功率器件可顯著提高電控效率、功率密度等性能。碳化硅材料具有禁帶寬度 大、熱導(dǎo)率高、電子飽和遷移速率高等性質(zhì)，相比硅基 IGBT，碳化硅元器件體積更小、 頻率更高、開(kāi)關(guān)損耗更小，可以使電驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)在高壓、高溫下保持高速穩(wěn)定運(yùn)行（硅基 IGBT 只能在 200℃以下的環(huán)境中工作）。根據(jù)意法半導(dǎo)體，在 400V 電壓平臺(tái)下，相較 于硅基 IGBT，碳化硅功率件有 2-4%的效率提升；在 750V 電壓平臺(tái)下，碳化硅器件有 3.5-8%的效率提升。

越來(lái)越多的高端車(chē)型已采用碳化硅電控。1）車(chē)企角度，2021 年奧迪 e-tron GT 與福 特 Mach E、特斯拉 Model S 等新車(chē)型也紛紛采用了碳化硅器件。2021 年 10 月，通用汽 車(chē)與 Wolfspeed 簽訂了碳化硅供應(yīng)協(xié)議，在原材料上搶先布局。國(guó)內(nèi)車(chē)企也不斷布局碳 化硅，比亞迪發(fā)布了碳化硅車(chē)系平臺(tái) e-Platform 3.0，小鵬 G9、蔚來(lái) ET7 等采用碳化硅 電控的車(chē)型也有望在 2022 年交付。2）供應(yīng)商角度，根據(jù)精進(jìn)電動(dòng)招股說(shuō)明書(shū)，公司采 用全 SiC 模塊，可以使控制器的功率提高 20kW 同時(shí)使其重量減少 6kg，逆變器尺寸縮 小 43%。根據(jù)英搏爾，碳化硅電機(jī)控制器的損耗下降了 5%，電驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)整體 NEDC 平 均效率提升 3.6%，整車(chē) NEDC 續(xù)航提升 30km、增幅達(dá) 5.8%。

軟件：電控的進(jìn)步體現(xiàn)在可拓展性、易維護(hù)性、功能安全性等方面的不斷提高。1） 可拓展性：電控軟件開(kāi)發(fā)通常會(huì)使用 AUTOSAR 工具鏈（B 級(jí)及以上車(chē)把 AUTOSAR 作 為“標(biāo)配”）。AUTOSAR（AUTOmotive Open System Architecture，汽車(chē)開(kāi)放系統(tǒng)架構(gòu)） 是由全球各大汽車(chē)整車(chē)廠、汽零供應(yīng)商、汽車(chē)電子軟件系統(tǒng)公司聯(lián)合建立的一套標(biāo)準(zhǔn)協(xié) 議，旨在有效地管理日趨復(fù)雜的汽車(chē)電子軟件系統(tǒng)。AUTOSAR 規(guī)范的運(yùn)用使得不同結(jié) 構(gòu)的電子控制單元的接口特征標(biāo)準(zhǔn)化、模塊化，應(yīng)用軟件具備更好的可擴(kuò)展性、可移植 性，縮短開(kāi)發(fā)周期。2）易維護(hù)性：是指在軟件后續(xù)使用過(guò)程中，及時(shí)實(shí)現(xiàn)遠(yuǎn)程更新升級(jí) 與性能優(yōu)化。OTA（Over-the-Air）技術(shù)可以降低維護(hù)成本，創(chuàng)造新的收入來(lái)源，目前已 經(jīng)在汽車(chē)行業(yè)包括其控制器總成上持續(xù)推廣。3）安全性，電驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)的控制器總成對(duì) 新能源汽車(chē)的動(dòng)力輸出進(jìn)行直接的調(diào)節(jié)控制，是保證安全性的重要一環(huán)。在汽車(chē)行業(yè)逐 步引入 ISO26262 標(biāo)準(zhǔn)之后，基于功能安全的車(chē)用軟件開(kāi)發(fā)對(duì)電控軟件提出了新的要求。

1.1.3. 減速器：?jiǎn)螜n路線(xiàn)為主，兩檔減速可以期待

電機(jī)高速化趨勢(shì)明顯，帶動(dòng)減速器向兩檔減速方向發(fā)展。減速器是影響電驅(qū)動(dòng)系統(tǒng) 整體 NVH 性能的關(guān)鍵。按照傳動(dòng)等級(jí)分類(lèi)，減速器可以分為單級(jí)減速器、兩檔減速器 以及兩檔以上減速器。在電機(jī)高速化的趨勢(shì)下，減速器正在經(jīng)歷從單級(jí)到多檔的產(chǎn)品演 變過(guò)程。目前，豐田普銳斯和特斯拉 Model 3 電機(jī)轉(zhuǎn)速均已達(dá)到了 17900rpm，國(guó)內(nèi)車(chē)企 轉(zhuǎn)速略低，但基本也都達(dá)到了 16000rpm，下一步規(guī)劃便是 18000-20000rpm，電機(jī)高速 化性能的提升需要相應(yīng)的高性能減速器來(lái)配套。

1.2. 小三電：OBC、DC/DC、PDU

“小三電”是 OBC、DC/DC、PDU 三大類(lèi)電源產(chǎn)品，三者一同搭建了汽車(chē)內(nèi)部的 “能源網(wǎng)絡(luò)”。OBC（充電機(jī)）負(fù)責(zé)將來(lái)自電網(wǎng)的交流電轉(zhuǎn)換成直流電給電池充電；汽 車(chē)電氣電子系統(tǒng)中，不同部件需要的電壓等級(jí)不盡相同，故需要 DC/DC（直流-直流變 換器）轉(zhuǎn)換電壓；PDU（高壓配電盒）負(fù)責(zé)內(nèi)部“電氣能源網(wǎng)架”的互聯(lián)互通。 半導(dǎo)體器件成本占比較高，部分仍依賴(lài)進(jìn)口。根據(jù)威邁斯招股說(shuō)明書(shū)，在電源產(chǎn)品 中，半導(dǎo)體器件、電容電阻為主要成本構(gòu)成，占比分別為 23%和 16%。而由于半導(dǎo)體器 件與部分電容產(chǎn)品國(guó)產(chǎn)化水平較低，多數(shù)公司仍采用外資供應(yīng)商為主。

技術(shù)持續(xù)演進(jìn)，集成化趨勢(shì)同樣顯著，軟硬件能力都將迎來(lái)考驗(yàn)。早期車(chē)載電源產(chǎn) 品主要采用模擬控制技術(shù)，產(chǎn)品功能較為單一，配套的軟件只具備檢測(cè)功能，不能實(shí)現(xiàn) 精準(zhǔn)控制。之后車(chē)載電源產(chǎn)品向數(shù)字化技術(shù)轉(zhuǎn)變，能夠?qū)崿F(xiàn)復(fù)雜的控制算法，實(shí)現(xiàn)輸出 參數(shù)的靈活調(diào)整和精準(zhǔn)控制，提高了軟件系統(tǒng)的操控性，包括車(chē)載電源的診斷、升級(jí)和參數(shù)調(diào)整等應(yīng)用需求。下一代車(chē)載電源產(chǎn)品將向集成化轉(zhuǎn)變，在硬件、軟件、體積、重 量四個(gè)維度實(shí)現(xiàn)創(chuàng)新突破。硬件上有望將進(jìn)一步采用更高性能的碳化硅器件；軟件上將 開(kāi)發(fā)過(guò)程轉(zhuǎn)換為模型化編程及滿(mǎn)足 AUTOSAR 的接口方式，提升軟件穩(wěn)定性和靈活性； 在體積和重量上實(shí)現(xiàn)小型化、輕量化。

1.3. 集成化：1+1+1＞3，深度集成方興未艾

1+1+1>3，電驅(qū)動(dòng)由最初“結(jié)構(gòu)集成”向“深度系統(tǒng)集成”演進(jìn)，集成化“多合一” 總成產(chǎn)品成為主流趨勢(shì)。以往動(dòng)力系統(tǒng)的電機(jī)、電控、電源多單獨(dú)采購(gòu)，根據(jù)其電氣、 機(jī)械結(jié)構(gòu)進(jìn)行集成組裝；隨著新能源汽車(chē)零部件要求不斷提高，“多合一”總成產(chǎn)品通過(guò) 巧妙設(shè)計(jì)將電機(jī)、電控、減速器、電源“深度集成”，減少彼此間的連接器、冷卻組件、 高壓線(xiàn)束等部件。“多合一”集成式系統(tǒng)相比分體式產(chǎn)品的優(yōu)勢(shì)主要體現(xiàn)在以下方面：1） 性能更優(yōu)：降低了各部件之間連接部位的效率損耗，提高整車(chē)的 NVH 性能，從而提高 了集成系統(tǒng)的可靠性；2）成本更低：集成式電驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)可以減少車(chē)內(nèi)部的高壓線(xiàn)束、連 接器數(shù)量，節(jié)約線(xiàn)束與連接器成本，從而使集成式系統(tǒng)更具有經(jīng)濟(jì)性。3）更省空間：集 成式產(chǎn)品體積更小、重量更輕，有利于節(jié)省車(chē)內(nèi)空間。

現(xiàn)有集成產(chǎn)品以“三合一”為主，集成度更高的“多合一”新產(chǎn)品也在不斷問(wèn)世。 根據(jù) NE 時(shí)代新能源，2022 年 1-4 月新能源乘用車(chē)搭載的電驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)中，分體式、電機(jī) /電控“二合一”合計(jì)占比為 44%，“三合一”占比為 52%，“多合一”占比為 4%。同時(shí)， OBC、DC-DC、PDU 等充配電系統(tǒng)集成產(chǎn)品應(yīng)用也不斷增加，結(jié)合電驅(qū)系統(tǒng)集成產(chǎn)品將 形成集成度更高的多合一平臺(tái)。

華為 DriveOne“七合一”電驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)打造多合一集成新標(biāo)桿，比亞迪和上汽變速 器也陸續(xù)推出多合一產(chǎn)品。1）華為七合一系統(tǒng)集成了 MCU、電機(jī)。減速器、DC-DC、 OBC、PDU、BCU 七大部件，具有開(kāi)發(fā)簡(jiǎn)單、適配簡(jiǎn)單、布置簡(jiǎn)單、演進(jìn)簡(jiǎn)單等優(yōu)勢(shì)。 相較于“三合一”，該產(chǎn)品體積減少 20%、重量減輕 15%。此外，華為 DriveOne 系統(tǒng)可 實(shí)現(xiàn) 7dB 的超靜音，并具有 80%NEDC 效率，提升整車(chē)駕駛體驗(yàn)。根據(jù) NE 時(shí)代新能源， 華為“三合一”電驅(qū)動(dòng)總成已在長(zhǎng)安 CS-GXNEV 和賽力斯 SF5 兩款車(chē)型中得到應(yīng)用， 但目前其七合一產(chǎn)品還沒(méi)有在整車(chē)中的應(yīng)用案例。2）比亞迪“海豚”八合一系統(tǒng)即成立VCU、BCU、PDU、DC-DC、OBC、MCU、電機(jī)、減速器八大部件；3）上汽變速器& 威邁斯的七合一系統(tǒng)集成電機(jī)、電控、減速器、OBC、DC-DC、PDU、BCU 七大部件。

1.4. 總結(jié)：千億空間市場(chǎng)廣闊，技術(shù)變革推動(dòng)天花板不斷打開(kāi)

據(jù)前文所述，新能源汽車(chē)電驅(qū)動(dòng)、電源系統(tǒng)圍繞“高效率區(qū)間、高功率密度”等核 心性能，其技術(shù)迭代仍在演進(jìn)，而且針對(duì)不同車(chē)企、不同車(chē)型大多需要“量身定制”。 截至 2022 年 4 月，國(guó)內(nèi)電動(dòng)車(chē)銷(xiāo)量結(jié)構(gòu)成“紡錘形”——B 級(jí)和 A00 級(jí)車(chē)型銷(xiāo)量占比 較高。分車(chē)型來(lái)看電驅(qū)動(dòng)技術(shù)，1）A/B 級(jí)及以上中高端車(chē)型通常因價(jià)格較高、可降本空 間大，性能要求高，故對(duì)“三合一”乃至“六合一/七合一”等更青睞，扁線(xiàn)、碳化硅有 望率先在中高端車(chē)型進(jìn)行滲透。2）A00/A0 級(jí)的低端車(chē)型對(duì)成本要求更高，故傾向于采 購(gòu)分體式產(chǎn)品，部分也會(huì)采用成本低的“三合一”。即使對(duì)同一級(jí)別車(chē)型，不同車(chē)企及電 動(dòng)化平臺(tái)均有各自技術(shù)架構(gòu)，需要電驅(qū)動(dòng)企業(yè)去配合設(shè)計(jì)，故當(dāng)前定制化水平仍較高。

我們對(duì)電驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)空間進(jìn)行測(cè)算，2021 年/2025 年國(guó)內(nèi)新能源乘用車(chē)電驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)空 間分別為 302 億元/1026 億元，CAGR=36%。

1）分體式產(chǎn)品市場(chǎng)空間 2021 年/2025 年 分別為 83 億元/196 億元，CAGR=24%；2）多合一集成產(chǎn)品市場(chǎng)空間 2021 年/2025 年分 別為 274 億元/1032 億元，CAGR=39%。核心假設(shè)如下： 1）技術(shù)變革帶動(dòng)需求結(jié)構(gòu)變化：在電機(jī)技術(shù)方向上，扁線(xiàn)電機(jī)滲透率有望在未來(lái) 5 年快速提升，我們假設(shè) 2025 年在電驅(qū)三合一市場(chǎng)的綜合滲透率將達(dá)到 87%；在單車(chē) 配套電機(jī)數(shù)量上，雙電機(jī)目前仍主要應(yīng)用于高端車(chē)型，我們假設(shè) 2025 年雙電機(jī)在電驅(qū) 三合一市場(chǎng)綜合滲透率將達(dá)到 5%。在電控方向，由于碳化硅性能優(yōu)勢(shì)較強(qiáng)，近年應(yīng)用 增長(zhǎng)較快，考慮其降本速度，我們假設(shè)碳化硅電控滲透率穩(wěn)步提升、2025 年在電驅(qū)三合 一市場(chǎng)綜合滲透率達(dá)到 26%。

2）規(guī)模化帶動(dòng)價(jià)格下降：電機(jī)方面，扁線(xiàn)電機(jī)廠家近年產(chǎn)能擴(kuò)展迅猛，我們預(yù)計(jì) 規(guī)模化將帶動(dòng)價(jià)格快速下降，同時(shí)隨著扁線(xiàn)電機(jī)滲透率提升，與圓線(xiàn)電機(jī)價(jià)格差異持續(xù) 縮小，經(jīng)濟(jì)性更為突出；電控方面，碳化硅同樣持續(xù)降本。

3）集成化占比提高：我們將電驅(qū)動(dòng)&電源市場(chǎng)分為分布式、二合一、三合一（含少 量“多合一”），我們假設(shè)“三合一”滲透率不斷提升、2025 年達(dá)到 59%（基本覆蓋 A 級(jí) 及以上的車(chē)型）。

相比乘用車(chē)，商用車(chē)“三合一”電驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)的滲透率更高，且單車(chē)產(chǎn)品價(jià)值更高。 以同樣的方法可測(cè)算商用車(chē)電驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)空間，我們預(yù)計(jì) 2021/2025 年國(guó)內(nèi)新能源商用車(chē) 電驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)空間分別為 36/64 億元，CAGR 為 15%。綜合考慮新能源乘用車(chē)與商用車(chē)兩 大市場(chǎng)，2021/2025年國(guó)內(nèi)新能源汽車(chē)電驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)分別為393/1291億元，CAGR為35%。（報(bào)告來(lái)源：未來(lái)智庫(kù)）

2. 曙光已現(xiàn)，電驅(qū)動(dòng)行業(yè)有望迎接“量利齊升”

行業(yè)參與者可分為“三大陣營(yíng)”：整車(chē)廠自供體系、動(dòng)力系統(tǒng)集成商、第三方電驅(qū) 動(dòng)供應(yīng)商。1）整車(chē)廠自供體系（in-house）：出于供應(yīng)鏈安全、成本控制等考慮，整車(chē) 廠多設(shè)立子公司或合資公司自供電驅(qū)動(dòng)、電源產(chǎn)品，代表公司有特斯拉、比亞迪旗下的 弗迪動(dòng)力、蔚來(lái)旗下的蔚然動(dòng)力、長(zhǎng)安旗下的蜂巢能源等。2）動(dòng)力系統(tǒng)集成商（Tier1）： 通常為海外汽車(chē)零部件巨頭，如聯(lián)合電子、日電產(chǎn)、博世、大陸、博格華納等，憑借深 厚的技術(shù)、工藝等積淀拓展至新能源汽車(chē)領(lǐng)域，本身產(chǎn)品力強(qiáng)、產(chǎn)能規(guī)模大，且具備全 球主流車(chē)企客戶(hù)資源。3）第三方電驅(qū)動(dòng)供應(yīng)商：近年來(lái)快速崛起，獨(dú)立第三方根據(jù)業(yè)務(wù) 側(cè)重點(diǎn)可以分為電控為主、電機(jī)為主的廠商，但是在集成化的趨勢(shì)下，企業(yè)通常會(huì)同時(shí) 布局電機(jī)、電控、電源與“多合一”系統(tǒng)。

目前行業(yè)大部分第三方公司收入體量還比較小。2020-2021 年新能源車(chē)滲透率快速 提升，給電驅(qū)動(dòng)行業(yè)相關(guān)公司帶來(lái)較快營(yíng)收增長(zhǎng)。但從絕對(duì)數(shù)值來(lái)看，大部分企業(yè)營(yíng)收 規(guī)模還較小：匯川技術(shù)在收入上遙遙領(lǐng)先、2021 年接近 30 億元，其他多數(shù)企業(yè)在電驅(qū) 動(dòng)相關(guān)業(yè)務(wù)收入在 10 億元以下。

行業(yè)已經(jīng)熬過(guò)導(dǎo)入期，處于成長(zhǎng)期早期，尚未實(shí)現(xiàn)普遍盈利。大部分企業(yè)毛利率在 20%以下，銷(xiāo)售凈利率為負(fù)。由于電驅(qū)動(dòng)產(chǎn)品前期固定投資高（針對(duì)不同車(chē)型，需要預(yù) 研及專(zhuān)線(xiàn)投資）、規(guī)模效應(yīng)仍未顯現(xiàn)，同時(shí)承擔(dān)芯片、IGBT 等原料漲價(jià)的壓力，導(dǎo)致企 業(yè)普遍盈利能力較差。此外，電驅(qū)動(dòng)產(chǎn)品技術(shù)迭代較快，屬于“人才密集型”產(chǎn)業(yè)，為 了保持技術(shù)的先進(jìn)性，通常需要較高的研發(fā)支出，很大程度影響企業(yè)總體盈利情況。

因電驅(qū)動(dòng)行業(yè)參與者為本文重點(diǎn)研究對(duì)象，故本章從電驅(qū)動(dòng)供應(yīng)商視角出發(fā)，探究 影響出貨量、利潤(rùn)水平的關(guān)鍵變量：1）終端新能源車(chē)銷(xiāo)量、市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的判斷；2）第三 方與整車(chē)廠自制的競(jìng)爭(zhēng)、第三方彼此之間的競(jìng)爭(zhēng)；3）市場(chǎng)定價(jià)策略、技術(shù)變革等因素對(duì) 價(jià)格的影響；4）半導(dǎo)體元器件等原材料對(duì)成本的影響。

2.1. 需求總量確定性高增，第三方有望脫穎而出

2.1.1. 總量：新能源車(chē)滲透率持續(xù)提高，結(jié)構(gòu)優(yōu)化帶動(dòng)需求變革

新能源車(chē)銷(xiāo)售總量決定了電驅(qū)動(dòng)&電源產(chǎn)品的出貨量，故本章重點(diǎn)討論下游市場(chǎng)： 1）下游新能源車(chē)處于滲透率快速提升的成長(zhǎng)期；2）市場(chǎng)可歸類(lèi)為“中低端”、“中端”、 “中高端”，三大市場(chǎng)有各自“偏好”的電驅(qū)動(dòng)&電源產(chǎn)品的采購(gòu)邏輯。

新能源汽車(chē)滲透率正在不斷提高，預(yù)計(jì) 2021-2025 年銷(xiāo)量 CAGR=37%。受 2019 年 新能源汽車(chē)補(bǔ)貼退坡與 2020 上半年疫情影響，我國(guó)新能源汽車(chē)銷(xiāo)量有所下滑，2020 年下半年以來(lái)行業(yè)再次回到快速增長(zhǎng)通道，銷(xiāo)量持續(xù)增長(zhǎng)。根據(jù)交強(qiáng)險(xiǎn)數(shù)據(jù)，2021 年我國(guó)新能源汽車(chē)銷(xiāo)量為 291.40 萬(wàn)輛，同比+155.71%，2022 年 1-4 月我國(guó)新能源汽車(chē)銷(xiāo)量為 127.39 萬(wàn)輛，同比+112.46%。同時(shí)，新能源汽車(chē)滲透率不斷提高，根據(jù) 交強(qiáng)險(xiǎn)數(shù)據(jù)，2020/2021 年我國(guó)新能源汽車(chē)滲透率分別約為 6.03%/14.42%，2021 年 同增 8.39pct。2022 年 1-4 月我國(guó)新能源汽車(chē)滲透率達(dá)到 22.49%，再次創(chuàng)下峰值。 體現(xiàn)在不同等級(jí)車(chē)型上，2022年4月0-5萬(wàn)元價(jià)格區(qū)間滲透率已非常高、達(dá)到98.36%， 其次是 15-20 萬(wàn)區(qū)間的滲透率達(dá)到 35.31%。根據(jù)我們預(yù)測(cè)，2025 年國(guó)內(nèi)新能源乘 用車(chē)有望達(dá)到 1159 萬(wàn)輛，2021-2025 年銷(xiāo)量 CAGR=37%。

分品牌來(lái)看：1）主流傳統(tǒng)自主品牌車(chē)企（比亞迪、長(zhǎng)城、長(zhǎng)安、北汽、上汽等） 2022 年 1-4 月一共銷(xiāo)售 84.15 萬(wàn)輛新能源車(chē)，占當(dāng)期總銷(xiāo)量的 73.80%。同時(shí)，國(guó)內(nèi) 新勢(shì)力車(chē)企銷(xiāo)量份額有所增加；2）新勢(shì)力方面，2020/2021/2022M1-4，國(guó)內(nèi)新勢(shì)力 車(chē)企（蔚來(lái)、小鵬、理想等)銷(xiāo)量份額穩(wěn)中有升，分別為 13.66%/15.98%/16.49%。新 勢(shì)力內(nèi)部銷(xiāo)量結(jié)構(gòu)趨向均衡，2020 年蔚來(lái)/理想/小鵬銷(xiāo)量分別占新勢(shì)力車(chē)企銷(xiāo)量的 30%/23%/19%。而隨著市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的激烈，各家銷(xiāo)量占比差異在縮小——2022 年 1-4 月上述三家銷(xiāo)量占比分別為 16%/19%/23%，哪吒、零跑占比分別提升至 19%和 14%。

分市場(chǎng)來(lái)看：1）從汽車(chē)級(jí)別來(lái)看，根據(jù)建約車(chē)評(píng)，2020 年純電動(dòng)車(chē)銷(xiāo)量中A00/A0/A/B/C 級(jí)車(chē)分別占比為 32%/10%/33%/23%/1%，2022 年 1-4 月占比分別為 32%/16%/23%/28%/1%，其中 B 級(jí)車(chē)占比提升明顯（相比 2020 年+5pct）。依照前文 分類(lèi)，2022 年 1-4 月以車(chē)級(jí)別定義的中低端/中高端中端市場(chǎng)占比 48%/29%/23%； 2）從車(chē)輛價(jià)格來(lái)看，目前 10-15 萬(wàn)元價(jià)格區(qū)間的新能源車(chē)銷(xiāo)量仍為主導(dǎo)，2022 年 4 月銷(xiāo)量占比達(dá) 25%。同時(shí)，15-20 萬(wàn)元的車(chē)型銷(xiāo)量占比不斷提升，2022 年 4 月達(dá) 21%，依照前文分類(lèi)，以?xún)r(jià)格區(qū)間定義的中低端/中高端中端市場(chǎng)占比 55%/24%/21%， 與按汽車(chē)級(jí)別定義的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)相近。

下游整車(chē)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)可分為“中低端”、“中端”及“中高端”，各自具備電驅(qū)動(dòng)產(chǎn)品 的采購(gòu)邏輯。我們認(rèn)為中長(zhǎng)期來(lái)看，A 級(jí)車(chē)即“中端市場(chǎng)”會(huì)成為中高端及中低端市場(chǎng) 玩家的必爭(zhēng)之地。因不同車(chē)型采取的電驅(qū)動(dòng)產(chǎn)品技術(shù)路線(xiàn)存在差異，我們將市場(chǎng)進(jìn)行劃 分為 A 級(jí)以下的中低端市場(chǎng)（通常也在 15 萬(wàn)元以下），及 A 級(jí)以上中高端市場(chǎng)（通常 在 20 萬(wàn)元以上）；由于 A 級(jí)車(chē)不同車(chē)企采購(gòu)偏好不一，歸屬于“中端市場(chǎng)”，以中低端 及中高端市場(chǎng)為主企業(yè)在 A 級(jí)車(chē)市場(chǎng)均有產(chǎn)品布局。以上分類(lèi)除了技術(shù)路線(xiàn)、產(chǎn)品方案 的差異，采購(gòu)偏好上也存在差異：1）中低端市場(chǎng)在產(chǎn)品滿(mǎn)足性能可靠基礎(chǔ)上，以成本作為優(yōu)先考量；2）中高端市場(chǎng)因車(chē)輛價(jià)值高、電驅(qū)動(dòng)成本占比相對(duì)偏小，對(duì)產(chǎn)品性能、 可靠性?xún)?yōu)先考慮，其次是成本。3）中端市場(chǎng)的采購(gòu)?fù)邆洹把永m(xù)性”——車(chē)企若是從 “高端平臺(tái)”下沉至“中端平臺(tái)”，采購(gòu)偏好往往傾向于延續(xù)“高端平臺(tái)”，反之亦然。

2.1.2. 份額：整車(chē)市場(chǎng)&電驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)同時(shí)演變

目前整車(chē)廠自制在競(jìng)爭(zhēng)格局中占主導(dǎo)。新能源車(chē)行業(yè)發(fā)展前期，整車(chē)廠因出貨量相 對(duì)不大，部分車(chē)企選擇成立子公司或合資公司自制電驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)，隨配套車(chē)型銷(xiāo)量高增長(zhǎng)， 目前整車(chē)廠在電驅(qū)動(dòng)行業(yè)格局中占主導(dǎo)地位。

1） 整車(chē)廠自制 VS 向第三方外采：

我們認(rèn)為，未來(lái) 5-10 年仍將是自主品牌與新勢(shì)力車(chē)企崛起的機(jī)遇期。一方面由于 新能源汽車(chē)更新?lián)Q代速度要高于傳統(tǒng)燃油車(chē)，相比外資品牌，自主品牌的“包袱”更小， 能夠更加快速地進(jìn)行變革。另一方面，新能源汽車(chē)扎根本土，對(duì)消費(fèi)者需求有更深刻的 認(rèn)知，可以敏銳捕捉到消費(fèi)者需求變化并快速響應(yīng)。

上述核心車(chē)企采購(gòu)邏輯（自制 or 開(kāi)放供應(yīng)鏈）影響了第三方可觸及的市場(chǎng)空間。 對(duì)于前述的“中高端、中端、中低端”市場(chǎng)，車(chē)企通常有各自的采購(gòu)偏好：

“中高端”+ 部分“中端”市場(chǎng)：對(duì)產(chǎn)品性能、可靠性要求通常較高，因此內(nèi)資頭 部整車(chē)廠部分傾向于采用自供體系，但走量的車(chē)型及成本要求高的車(chē)型會(huì)開(kāi)放外供。 特斯拉、弗迪動(dòng)力、蔚來(lái)完全采用自供體系（B、C 級(jí)車(chē)居多），吉利高端“浩瀚” 平臺(tái)采用自供體系威睿。也有部分整車(chē)廠選擇開(kāi)發(fā)供應(yīng)鏈，如理想采購(gòu)匯川技術(shù)產(chǎn) 品，配套車(chē)型為 C 級(jí)車(chē)?yán)硐? ONE；小鵬雖然自己組裝“三合一”，但電機(jī)、電控、 減速器產(chǎn)品主要從第三方采購(gòu)。

“中低端”+ 部分“中端”市場(chǎng)，更重采購(gòu)成本，自供體系相對(duì)第三方不具備性?xún)r(jià) 比優(yōu)勢(shì)，故 A00、A0 級(jí)通常以第三方供應(yīng)商為主。其中，上海電驅(qū)動(dòng)配套則以 A 級(jí)及以下為主，2021 年奔奔 E-star 在公司配套中占比最高，達(dá)到了 59.52%。與上 海電驅(qū)動(dòng)類(lèi)似的還有英搏爾和大眾變速器，英搏爾是 A 級(jí)及以下車(chē)型市場(chǎng)的無(wú)冕 之王，配套包括五菱榮光 MINI、雷丁芒果、長(zhǎng)城好貓等爆款車(chē)型；大眾變速器主要 配套車(chē)型為 A0 級(jí)車(chē)哪吒 V，2021 年占公司總配套的 62.44%。

經(jīng)我們測(cè)算，2021 年/2025 年第三方供應(yīng)商總體銷(xiāo)量份額為 40%/60%。整車(chē)廠前 期因新能車(chē)出貨量相對(duì)不大，部分車(chē)企選擇自制電驅(qū)動(dòng)/電源系統(tǒng)，但后期隨新能源車(chē)年 銷(xiāo)量過(guò)百萬(wàn)輛、車(chē)型品類(lèi)豐富等，對(duì)自制體系的成本控制能力、快速研發(fā)能力、產(chǎn)能等 都提出較大挑戰(zhàn)。屆時(shí)，我們預(yù)計(jì)第三方憑借技術(shù)平臺(tái)完備，以標(biāo)準(zhǔn)化促定制化開(kāi)發(fā)， 疊加定點(diǎn)車(chē)型銷(xiāo)量較大，規(guī)模效應(yīng)強(qiáng)勁，在成本、開(kāi)發(fā)速度、產(chǎn)能方面均具備更強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng) 優(yōu)勢(shì)。不同于燃油車(chē)，電池、電驅(qū)作為新能源汽車(chē)中最重要的板塊，如果全部外包給第 三方供應(yīng)商，那么留給車(chē)企的參與環(huán)節(jié)將大幅減少，這將不斷降低產(chǎn)業(yè)壁壘，縮小盈利 空間，因此從整車(chē)廠的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略來(lái)考慮，部分車(chē)企未來(lái)仍會(huì)堅(jiān)持“部分自供”。綜上，我 們預(yù)計(jì)多數(shù)整車(chē)廠在性能要求苛刻的中高端平臺(tái)（B 級(jí)及以上）部分采用自供體系、部 分外供，中端、中低端市場(chǎng)的車(chē)型開(kāi)放供應(yīng)鏈給第三方。結(jié)合上一節(jié)不同品牌車(chē)的銷(xiāo)量 占比數(shù)據(jù)，我們測(cè)算 2021 年第三方供應(yīng)商總體銷(xiāo)量份額約 39.96%，至 2025 年份額有 望提升至 60.38%。

2） 第三方供應(yīng)商競(jìng)爭(zhēng)焦點(diǎn)（第三方 VS 第三方）：

國(guó)內(nèi)主流廠家在技術(shù)上和海外 Tier1 的差異在逐步縮小。海外 Tier1 在傳統(tǒng)車(chē)零部 件研發(fā)生產(chǎn)上走在世界前列，但是近年來(lái)我國(guó)電驅(qū)動(dòng)供應(yīng)商在技術(shù)上不斷實(shí)現(xiàn)突破，與 國(guó)外先進(jìn)水平差距逐步縮小，核心性能基本與海外 Tier1 相差不大，在新技術(shù)路線(xiàn)的布 局方面也處于同一起跑線(xiàn)甚至領(lǐng)先一步。

第三方的第一大競(jìng)爭(zhēng)要素體現(xiàn)在，如何快速響應(yīng)整車(chē)廠需求做定制開(kāi)發(fā)，助力目標(biāo) 車(chē)型快速推向市場(chǎng)。當(dāng)前新能源車(chē)多數(shù)部件的技術(shù)路線(xiàn)尚未迭代至穩(wěn)態(tài)，定制化屬 性均較強(qiáng)。目前，頭部第三方企業(yè)已經(jīng)為多個(gè)車(chē)企品牌、多車(chē)型開(kāi)發(fā)定制化產(chǎn)品并 實(shí)現(xiàn)批量化，在這個(gè)過(guò)程中逐步強(qiáng)化技術(shù)平臺(tái)、制造工藝的積累，最終“以平臺(tái)化 促定制化”。

第二大競(jìng)爭(zhēng)要素體現(xiàn)在，如何擴(kuò)大產(chǎn)能及其利用率提升帶來(lái)的規(guī)模效應(yīng)，進(jìn)而強(qiáng)化 成本優(yōu)勢(shì)。目前來(lái)看，許多企業(yè)都在擴(kuò)產(chǎn)進(jìn)行中，各家產(chǎn)能仍存在一些差異——截 至 2021 年底，精進(jìn)電動(dòng)共有新能源車(chē)電驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)產(chǎn)能 31.14 萬(wàn)臺(tái)，其中乘用車(chē)產(chǎn)能 26.14 萬(wàn)臺(tái)，但目前產(chǎn)能利用率較低，2021 年公司乘用車(chē)和商用車(chē)分別為 47.44%和 28.55%。根據(jù)巨一科技招股說(shuō)明書(shū)，截至 2021H1 巨一科技共有電機(jī)、電控產(chǎn)能 12 萬(wàn)臺(tái)/年，“三合一”電驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)產(chǎn)能 3 萬(wàn)臺(tái)/年，電機(jī)、電控產(chǎn)能利用率分別為 47.23% 和 47.42%，仍有較大提升空間。

2.2. 技術(shù)驅(qū)動(dòng)+規(guī)模效應(yīng)，長(zhǎng)期盈利能力值得期待

2.2.1. 定價(jià)：新技術(shù)應(yīng)用有望提升產(chǎn)品價(jià)值

由于配套車(chē)型以及每輛車(chē)提供的產(chǎn)品不同，不同公司產(chǎn)品單價(jià)存在差異。整體而言， 價(jià)值量的變化來(lái)自于：1）被動(dòng)價(jià)格年降+主動(dòng)價(jià)格策略；2）擁抱“多合一”趨勢(shì)，提 高單車(chē)價(jià)值量；3）新技術(shù)、新產(chǎn)品滲透帶來(lái)的價(jià)值量提升。 下游多數(shù)整車(chē)廠電動(dòng)車(chē)業(yè)務(wù)仍存在虧損，存在降本需求，電驅(qū)動(dòng)供應(yīng)商價(jià)格端“被 動(dòng)年降”的的壓力仍存在。2021 年特斯拉/理想/小鵬/蔚來(lái)凈利潤(rùn)分別為 351.78/-3.22/- 48.63/-40.17 億元，理想/小鵬/蔚來(lái)單車(chē)虧損分別為 0.36/4.95/4.40 萬(wàn)元。出于成本考慮， 未來(lái)議價(jià)權(quán)更高的整車(chē)廠仍有向零部件企業(yè)施壓的可能，對(duì)上游企業(yè)的成本管控能力要 求不斷提高。

技術(shù)迭代將對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈各產(chǎn)品帶來(lái)機(jī)遇，新技術(shù)新產(chǎn)品迭代下，價(jià)值量有望不降反增。 關(guān)注幾類(lèi)技術(shù)的進(jìn)展與突破：

高壓化（基于碳化硅的電驅(qū)動(dòng)產(chǎn)品）：在電機(jī)方面，方正電機(jī)基于 800V 碳化硅平臺(tái) 的驅(qū)動(dòng)電機(jī)目前已完成客戶(hù)項(xiàng)目定點(diǎn)，有望于 2022Q3 量產(chǎn)。在電控方面，日立為 保時(shí)捷 Taycna 提供了基于 Si-IGBT 技術(shù)的 800V 的逆變器。在電驅(qū)動(dòng)總成方面，匯 川技術(shù)、臻驅(qū)科技、中車(chē)時(shí)代等都已推出了應(yīng)用碳化硅的驅(qū)動(dòng)集成產(chǎn)品，其中匯川 的第四代動(dòng)力總成已在小鵬 800V 高壓平臺(tái)車(chē)型中實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)。

扁線(xiàn)電機(jī)：方正電機(jī)、大洋電機(jī)、華域電動(dòng)等生產(chǎn)的扁線(xiàn)電機(jī)均已得到應(yīng)用，例如 方正電機(jī)產(chǎn)品已量產(chǎn)配套蔚來(lái) ET7，大洋電機(jī)已量產(chǎn)配套北汽 48V BSG。（報(bào)告來(lái)源：未來(lái)智庫(kù)）

2.2.2. 成本：國(guó)產(chǎn)化疊加規(guī)模效應(yīng)，帶動(dòng)成本穩(wěn)步下降

成本的優(yōu)化主要來(lái)自于：1）技術(shù)方案的優(yōu)化；2）規(guī)模效應(yīng)。在技術(shù)方案優(yōu)化中， 核心零部件的國(guó)產(chǎn)化將是降本的重要推力；而規(guī)模效應(yīng)則主要依賴(lài)于既有市場(chǎng)份額的多 少及未來(lái)產(chǎn)能的布局。 成本結(jié)構(gòu)方面，電子器件、大宗原材料成本占比較高。根據(jù)英搏爾非公開(kāi)發(fā)行股票 募集說(shuō)明書(shū)，2021 年其原材料采購(gòu)金額中占比最高的三類(lèi)為電子器件（MOSFET、IGBT、 各類(lèi)芯片等）、結(jié)構(gòu)件（底板、外殼、五金件等）、電機(jī)類(lèi)材料（硅鋼、永磁體、漆包線(xiàn) 等），分別占當(dāng)期采購(gòu)金額的 49%、18%、16%。

各主流廠商憑借優(yōu)化設(shè)計(jì)持續(xù)在降本，其中最核心的即 IGBT 等半導(dǎo)體器件的降 本，通常采取兩種方案：

器件國(guó)產(chǎn)替代：車(chē)規(guī)級(jí)芯片及 IGBT 器件國(guó)產(chǎn)替代程度還處于初級(jí)階段，國(guó)內(nèi)廠商 在 MCU、DSP、電源芯片等車(chē)規(guī)級(jí)芯片不具備批量化能力，可靠性有待持續(xù)驗(yàn)證， 故仍以外資廠商 TI、ST 等主導(dǎo)。功率半導(dǎo)體方面，根據(jù)斯達(dá)半導(dǎo)年報(bào)，截至 2021 年公司生產(chǎn)的應(yīng)用于主電機(jī)控制器的車(chē)規(guī)級(jí) IGBT 模組合計(jì)配套超過(guò) 60 萬(wàn)輛新能 源汽車(chē)，其中 A 級(jí)及以上車(chē)型配套超過(guò) 15 萬(wàn)輛，主要客戶(hù)包括匯川技術(shù)、巨一動(dòng) 力、上海電驅(qū)動(dòng)等國(guó)內(nèi)知名電驅(qū)動(dòng)供應(yīng)商。同時(shí)，公司車(chē)規(guī)級(jí) IGBT 在海外市場(chǎng)表 現(xiàn)不俗，已得到了大批量的配套。

單管并聯(lián)方案：與采用 IGBT 模組相比，通過(guò)將多個(gè)單管器件并聯(lián)組成一個(gè)完整的 驅(qū)動(dòng)裝置，既可以提高控制器輸出功率，又可以使電機(jī)控制器實(shí)現(xiàn)降低成本約 15%。 目前，英搏爾、匯川技術(shù)、陽(yáng)光電源等廠商都已具備成熟的單管并聯(lián)技術(shù)。

未來(lái)電驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)企業(yè)銷(xiāo)售凈利率將去往何處？我們選擇了申萬(wàn)汽車(chē)零部件指數(shù)中 的 179 家公司的銷(xiāo)售凈利率，并剔除特殊值后對(duì)其計(jì)算平均值，可以發(fā)現(xiàn)過(guò)去 20 年來(lái) 汽車(chē)零部件行業(yè)的銷(xiāo)售凈利率水平正在逐步達(dá)到穩(wěn)態(tài)，平均值大約在 6-8%的區(qū)間波動(dòng)。 電驅(qū)動(dòng)作為新能源汽車(chē)的核心零部件，我們認(rèn)為未來(lái)隨著技術(shù)與競(jìng)爭(zhēng)格局的雙重演變， 行業(yè)銷(xiāo)售凈利率水平也將逐步恢復(fù)至正常水平。相較于傳統(tǒng)燃油車(chē)，新能源汽車(chē)的技術(shù) 更新更快，需要持續(xù)的研發(fā)投入來(lái)保證技術(shù)領(lǐng)先。但同時(shí)其作為新興產(chǎn)業(yè)，在我國(guó)經(jīng)濟(jì) 水平更加發(fā)達(dá)的大背景下，將有更多優(yōu)秀企業(yè)參與到行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中來(lái)。綜上考慮，我們認(rèn) 為長(zhǎng)期來(lái)看，電驅(qū)動(dòng)產(chǎn)品的銷(xiāo)售凈利率有望收斂至 8%左右的水平。

2.3. 小三電：市場(chǎng)集中度較高，產(chǎn)品集成化趨勢(shì)不變

小三電市場(chǎng)參與者同樣由整車(chē)廠和第三方構(gòu)成，市場(chǎng)集中度較高。根據(jù) NE 時(shí)代新 能源，2021 年乘用車(chē) OBC 裝機(jī)數(shù)量 TOP5 分別為威邁斯、弗迪動(dòng)力、富特科技、特斯 拉、鐵城科技，市場(chǎng)份額分別為 20.9%、15.8%、11.9%、10.8%、8.5%。

相比電機(jī)，電源產(chǎn)品產(chǎn)能更具彈性，重點(diǎn)關(guān)注具有較強(qiáng)拿訂單能力的企業(yè)。電機(jī)屬 于傳統(tǒng)的重資產(chǎn)行業(yè)，產(chǎn)能建設(shè)、釋放較為緩慢，投資金額也更高。相比之下，電源系 統(tǒng)產(chǎn)品產(chǎn)能更具彈性，因此對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)，產(chǎn)能不太可能成為最大掣肘。未來(lái)，我們認(rèn) 為具有更高訂單獲取能力、更強(qiáng)成本管控能力的企業(yè)將從市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中脫穎而出。 2021 年欣銳科技、英搏爾新能源汽車(chē)電源設(shè)備（包含車(chē)載電源集成、OBC、DC/DC） 收入分別為 7.02 和 3.29 億元，毛利率分別為 13.39%和 21.28%，同行業(yè)對(duì)比，欣銳科技 相關(guān)業(yè)務(wù)收入行業(yè)領(lǐng)先，而英搏爾毛利率更高。

3. 產(chǎn)業(yè)鏈公司梳理

3.1. 匯川技術(shù)：工控龍頭再出發(fā)，電驅(qū)動(dòng)龍頭雛形已現(xiàn)

匯川技術(shù)成立于 2003 年，是我國(guó)工控自動(dòng)化行業(yè)龍頭，業(yè)務(wù)可以分為：通用自動(dòng) 化（含工業(yè)機(jī)器人）、電梯、新能源汽車(chē)&軌交。其中，通用自動(dòng)化為“金牛業(yè)務(wù)”，增 速快、盈利能力強(qiáng)，銷(xiāo)售額份額還有較大提升空間；電梯為“奶牛業(yè)務(wù)”，提供穩(wěn)定現(xiàn)金 流；而新能源汽車(chē)梯為基本盤(pán)業(yè)務(wù)，新能源汽車(chē)為“犀牛業(yè)務(wù)”，定位未來(lái)跨越式發(fā)展。

營(yíng)收快速增長(zhǎng)，受業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)性調(diào)整，毛利率有所波動(dòng)。公司近年始終保持高速增長(zhǎng) 態(tài)勢(shì)，2016-2021 年公司營(yíng)業(yè)收入 CAGR 為 37%，歸母凈利潤(rùn) CAGR 為 31%。2022Q1 公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 47.78 億元，同比增長(zhǎng) 40.01%，歸母凈利潤(rùn) 7.17 億元，同比增長(zhǎng) 11.00%， 在疫情反復(fù)與工控行業(yè)周期性下行背景下，該業(yè)績(jī)體現(xiàn)了公司穿越周期的較強(qiáng)α。由于 公司近年業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，及大宗材料、芯片等漲價(jià)，故銷(xiāo)售毛利率與銷(xiāo)售凈利率有 所波動(dòng)。

新能源車(chē)業(yè)務(wù)：布局于行業(yè)萌芽期，16 年大舉進(jìn)軍新能源乘用車(chē)市場(chǎng)，多年積淀成 就國(guó)內(nèi)電驅(qū)動(dòng)龍頭。2008 年公司設(shè)立新能源汽車(chē)部門(mén)，陸續(xù)開(kāi)發(fā)吉利熊貓、眾泰朗悅、 江淮、海馬普力馬等客戶(hù)。2012 年與宇通達(dá)成戰(zhàn)略合作，后成為宇通多合一產(chǎn)品的獨(dú)家 供應(yīng)商。2016 年公司設(shè)立蘇州匯川聯(lián)合動(dòng)力，大舉進(jìn)軍乘用車(chē)電驅(qū)動(dòng)領(lǐng)域。同年，與超 過(guò) 30 年電動(dòng)車(chē)研發(fā)經(jīng)驗(yàn)的瑞士 BRUSA 達(dá)成戰(zhàn)略合作，補(bǔ)充電機(jī)、減速器、OBC、DCDC 的短板，為電驅(qū)動(dòng)總成“鋪路”。客戶(hù)拓展方面，匯川聯(lián)合動(dòng)力陸續(xù)定點(diǎn)江淮、海馬、 理想、威馬、小鵬、廣汽、長(zhǎng)城等國(guó)內(nèi)優(yōu)質(zhì)車(chē)企，及海外 PSA、奧迪等。隨著公司電驅(qū) 動(dòng)產(chǎn)品出貨量的不斷增長(zhǎng)，聯(lián)合動(dòng)力有望于 2022 年實(shí)現(xiàn)盈虧平衡或扭虧為盈。

一線(xiàn)車(chē)企定點(diǎn)加速，客戶(hù)結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，囊括海內(nèi)外頭部車(chē)企。公司進(jìn)軍新能源乘 用車(chē)領(lǐng)域，起先定點(diǎn)國(guó)內(nèi)二線(xiàn)車(chē)企，后逐步綁定國(guó)內(nèi)一線(xiàn)、海外一線(xiàn)車(chē)企，客戶(hù)結(jié)構(gòu)不 斷優(yōu)化：1）國(guó)內(nèi)新勢(shì)力綁定理想、小鵬、威馬，2020/2021 年持續(xù)放量，帶動(dòng)營(yíng)收翻倍 增長(zhǎng)。定點(diǎn)產(chǎn)品也從電控、電機(jī)單產(chǎn)品往“多合一”邁進(jìn)；2）國(guó)內(nèi)自主車(chē)企進(jìn)入廣汽、 長(zhǎng)城、奇瑞、一汽體系，2022 年開(kāi)始起量，結(jié)構(gòu)占比顯著提升；3）海外車(chē)企從 DC-DC 等電源類(lèi)單品切入、已有一定突破，未來(lái)重點(diǎn)發(fā)力，目前定點(diǎn) PSA、奧迪、Lotus 等， 我們預(yù)計(jì) 2023 年開(kāi)始貢獻(xiàn)增量，后續(xù)海外車(chē)企定點(diǎn)有望實(shí)現(xiàn)較大突破。

作為工控行業(yè)龍頭，匯川技術(shù)轉(zhuǎn)型做新能源汽車(chē)電驅(qū)動(dòng)產(chǎn)品，并邁向世界一流供應(yīng) 商，我們認(rèn)為其具備以下幾個(gè)方面優(yōu)勢(shì)：

優(yōu)勢(shì)一：工控&電梯作為“現(xiàn)金牛”業(yè)務(wù)，具有較強(qiáng)造血能力。新能源車(chē)電驅(qū)動(dòng)前 期研發(fā)費(fèi)用、產(chǎn)能等投入大，持續(xù)時(shí)間長(zhǎng)，對(duì)資金實(shí)力要求很高，而公司本身為工控行 業(yè)龍頭、規(guī)模過(guò)百億元，主業(yè)銷(xiāo)售凈利率水平較高、現(xiàn)金流優(yōu)異，可以支撐新能源汽車(chē) 電驅(qū)動(dòng)業(yè)務(wù)的戰(zhàn)略性虧損，使得公司在相關(guān)產(chǎn)品研發(fā)、產(chǎn)線(xiàn)投資上更加從容，助力公司 在電驅(qū)動(dòng)業(yè)務(wù)的長(zhǎng)期發(fā)展。

優(yōu)勢(shì)二：傳統(tǒng)業(yè)務(wù)與新能源車(chē)業(yè)務(wù)具備技術(shù)同源性，高研發(fā)投入打造強(qiáng)技術(shù)平臺(tái)， 為車(chē)企客戶(hù)提供快速服務(wù)響應(yīng)。匯川出身于工控行業(yè)，工控產(chǎn)品的技術(shù)本質(zhì)為電力電子技術(shù)，新能源汽車(chē)電驅(qū)動(dòng)同樣是電力電子其中一個(gè)下游應(yīng)用領(lǐng)域。故公司從工控切入新 能源車(chē)領(lǐng)域，技術(shù)端具備較強(qiáng)同源性。匯川多年來(lái)保持高額研發(fā)支出、絕對(duì)金額行業(yè)領(lǐng) 先。研發(fā)團(tuán)隊(duì)方面，2021 年公司研發(fā)人員共 3560 人（其中，新能源車(chē)研發(fā)人數(shù)近千人）。 面對(duì)龐大的研發(fā)團(tuán)隊(duì)，公司不斷優(yōu)化組織架構(gòu)，強(qiáng)化激勵(lì)機(jī)制——2021 年對(duì)新能源汽車(chē) 業(yè)務(wù)相關(guān)的資產(chǎn)、負(fù)債等進(jìn)行內(nèi)部重組，子公司聯(lián)合動(dòng)力將作為新能源汽車(chē)業(yè)務(wù)的獨(dú)立 經(jīng)營(yíng)實(shí)體。同時(shí)，公司計(jì)劃在聯(lián)合動(dòng)力平臺(tái)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)，以吸引和留住優(yōu)秀人才，充 分調(diào)動(dòng)員工積極性。

新技術(shù)路線(xiàn)持續(xù)領(lǐng)先，多款新產(chǎn)品已問(wèn)世。公司緊密跟進(jìn)新能源汽車(chē)技術(shù)路線(xiàn)，在 “產(chǎn)品集成化、高壓化、高速化”等方面保持領(lǐng)先水平。在 2021 年 4 月舉辦的第 19 屆上 海國(guó)際車(chē)展上，匯川聯(lián)合動(dòng)力攜多款新產(chǎn)品亮相，包括新一代 240kW 動(dòng)力總成電驅(qū)系 統(tǒng)，新一代 800V 高壓發(fā)卡油冷電機(jī)以及采用高壓碳化硅技術(shù)的 22kW OBC 產(chǎn)品等，彰 顯了公司在新技術(shù)方面的深厚積淀。

優(yōu)勢(shì)三：混動(dòng)車(chē)“先發(fā)制人”，銷(xiāo)量市占率持續(xù)領(lǐng)先。匯川較早即布局了混動(dòng)技術(shù) 路線(xiàn)，2019 年產(chǎn)品即進(jìn)入 B 樣狀態(tài)。根據(jù)公司年報(bào)，2021 年第二代乘用車(chē)混動(dòng)汽車(chē)電 控已實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，可以滿(mǎn)足國(guó)際一流整車(chē)廠的混動(dòng)車(chē)型需求；第一代乘用車(chē)混動(dòng)汽車(chē)電機(jī)、 第三代乘用車(chē)混動(dòng)汽車(chē)電控處于設(shè)計(jì)驗(yàn)證階段。在新項(xiàng)目定點(diǎn)上，混動(dòng)同樣成為 2021 年 一大亮點(diǎn)。過(guò)去匯川定點(diǎn)項(xiàng)目主要以純電車(chē)型主，2021 年混動(dòng)車(chē)型新增定點(diǎn)項(xiàng)目占總新 增的 30%以上，公司在混動(dòng)領(lǐng)域銷(xiāo)量份額進(jìn)一步得到提升。2021 年 6 月，公司與奇瑞簽 訂戰(zhàn)略合作協(xié)議，雙方有望在乘用車(chē)高壓純電方案和混動(dòng)方案上進(jìn)一步加深合作。

優(yōu)勢(shì)四：產(chǎn)能不斷加碼，交付能力領(lǐng)先行業(yè)。面對(duì)需求快速增長(zhǎng)與全球缺芯等供給 不足的難題，匯川聯(lián)合動(dòng)力積極修煉內(nèi)功，進(jìn)一步強(qiáng)化交付能力：一方面，公司深度綁 定戰(zhàn)略供應(yīng)商如英飛凌，并對(duì)關(guān)鍵器件進(jìn)行設(shè)計(jì)替代；另一方面，提升蘇州工廠產(chǎn)線(xiàn)的 自動(dòng)化率，同時(shí)布局新產(chǎn)能——常州一期工廠建設(shè)完成后，推動(dòng)常州二期新工廠建設(shè)， 我們預(yù)計(jì)一期工廠將于 2022 年投產(chǎn)，屆時(shí)將有效解決產(chǎn)能瓶頸。

目標(biāo)星辰大海，未來(lái)仍有無(wú)盡潛力。2018 年來(lái)匯川電驅(qū)動(dòng)產(chǎn)品快速放量，根據(jù) NE 時(shí)代新能源，2019 年公司電控配套為 2.76 萬(wàn)臺(tái)，2021 年電控配套 30.78 萬(wàn)臺(tái)，2019-2021 年 CAGR 為 234%。除電控外，公司電機(jī)、電驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)表現(xiàn)也不俗，2021 年公司電機(jī)控 制器市場(chǎng)份額為 9.5%，位居行業(yè)第三；電機(jī)配套 11.97 萬(wàn)臺(tái)，市場(chǎng)份額為 3.68%，位居 第十；電驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)銷(xiāo)量 86681 臺(tái)，市場(chǎng)份額為 5.0%，位居第五。展望未來(lái)，我們預(yù)計(jì) 2025 年公司有望拿到全球 10%左右裝機(jī)量份額（其中國(guó)內(nèi)有望達(dá)到 20%左右）。

3.2. 英搏爾：?jiǎn)喂懿⒙?lián)一以貫之，市場(chǎng)端占據(jù)有利地形

新能源汽車(chē)電驅(qū)動(dòng)新秀，產(chǎn)品矩陣不斷豐富。公司成立于 2005 年，早期便為場(chǎng)地 車(chē)提供電驅(qū)動(dòng)產(chǎn)品，2009 年起抓住中低速電動(dòng)車(chē)發(fā)展機(jī)遇，通過(guò)高性?xún)r(jià)比的交流電機(jī)及 控制系統(tǒng)實(shí)現(xiàn)進(jìn)口替代。之后，公司在新能源汽車(chē)領(lǐng)域不斷拓展，逐步形成了涵蓋電機(jī)、 電控、電源（車(chē)載充電機(jī) OBC、DC-DC 轉(zhuǎn)換器等）及其總成的產(chǎn)品矩陣。截至 2021 年 底，公司產(chǎn)品已實(shí)現(xiàn) A00 級(jí)、A 級(jí)、B 級(jí)及 MPV、SUV 全系乘用車(chē)型配套，同時(shí)也廣 泛應(yīng)用于工程機(jī)械、場(chǎng)地車(chē)（電動(dòng)觀光車(chē)、高爾夫球車(chē)等）等領(lǐng)域，客戶(hù)涵蓋吉利、小 鵬、威馬、上汽通用五菱、一汽-大眾、杭叉、大陸、采埃孚等國(guó)內(nèi)外主流車(chē)企及 Tier1。

扭虧為盈，近年收入實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)。2019 年受新能源汽車(chē)補(bǔ)貼退坡影響，公司訂單 有所減少，導(dǎo)致當(dāng)期收入與歸母凈利潤(rùn)出現(xiàn)較大下滑，歸母凈利潤(rùn)為-0.79 億元，出現(xiàn)虧 損。2020 年來(lái)隨著公司產(chǎn)品的完善以及滲透率的提升，公司營(yíng)收不斷改善，實(shí)現(xiàn)了快速 增長(zhǎng)。2022Q1 年公司營(yíng)業(yè)收入為 3.53 億元，同比增長(zhǎng) 363.49%，歸母凈利潤(rùn) 0.18 億元， 同比增長(zhǎng) 774.47%。

總成產(chǎn)品收入占比不斷提升，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。公司早期產(chǎn)品以分離的控制器和 電源產(chǎn)為主，近年來(lái)在集成化的趨勢(shì)下，公司也不斷推出新的電源、電驅(qū)總成產(chǎn)品。2021 年公司電源、電驅(qū)總成產(chǎn)品收入分別為 2.82 和 2.18 億元，分別占當(dāng)期收入的 28.91%和 22.36%，占比相較于 2018 年分別提升了 27.09pct 和 22.32pct。由于產(chǎn)線(xiàn)投資相對(duì)更加靈 活，在規(guī)模作用下，公司電源總成產(chǎn)品毛利率不斷增長(zhǎng)，2020 和 2021 年毛利率分別為 50.12%和 21.11%，2021 年毛利率下降主要系原材料價(jià)格大幅上漲與芯片供不應(yīng)求所致。 目前公司電驅(qū)總成產(chǎn)品毛利率因規(guī)模效應(yīng)仍未體現(xiàn)，2021 年為 4.55%，有較大提升空間。

配套車(chē)型不斷增加，B 級(jí)及以上客戶(hù)拓展取得突破。公司早期產(chǎn)品主要配套為 A00 級(jí)及以下車(chē)型，在小型車(chē)領(lǐng)域已成為龍頭。但由于小型車(chē)電驅(qū)動(dòng)產(chǎn)品價(jià)值有限，從長(zhǎng)期 利益出發(fā)，公司在中高端車(chē)型拓展上也不斷追趕。根據(jù)公司年報(bào)，公司基于“集成芯”技術(shù)平臺(tái)研發(fā)的大功率動(dòng)力總成可以適配于 A0-C 級(jí)多款車(chē)型，性能優(yōu)異。2020 年公司 也取得威馬 APE-5（B 級(jí)轎車(chē)）車(chē)型驅(qū)動(dòng)三合一、電源三合一的定點(diǎn)，2021 年取得小鵬 P7（B 級(jí)轎車(chē)）的前驅(qū)電機(jī)定點(diǎn)，公司在高端車(chē)型與產(chǎn)品上正持續(xù)取得突破。

3.3. 欣銳科技：車(chē)載電源集成專(zhuān)家，碳化硅方案行業(yè)領(lǐng)先

欣銳科技成立于 2005 年，于 2006 年初進(jìn)入新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)，專(zhuān)注新能源汽車(chē)高壓 “電控”解決方案，是車(chē)載電源細(xì)分領(lǐng)域的龍頭企業(yè)。公司新能源汽車(chē)領(lǐng)域主要產(chǎn)品包 括車(chē)載 DC/DC 轉(zhuǎn)換器、車(chē)載充電機(jī) OBC、高壓配電盒 PDU。2010 年公司開(kāi)始生產(chǎn)氫 能與燃料電池汽車(chē)專(zhuān)用產(chǎn)品 DCF，目前已取得一些突破。 公司新能源車(chē)載產(chǎn)品主要客戶(hù)包括吉利汽車(chē)、北汽新能源、江淮汽車(chē)、小鵬汽車(chē)、 長(zhǎng)城汽車(chē)、比亞迪等國(guó)內(nèi)知名整車(chē)廠，同時(shí)公司還逐步批量配套東風(fēng)本田、廣汽本田、 現(xiàn)代汽車(chē)等中外合資或獨(dú)資品牌整車(chē)廠商，外資品牌整車(chē)廠全球化批量采購(gòu)規(guī)模大，為 公司車(chē)載電源的未來(lái)發(fā)展帶來(lái)新的市場(chǎng)機(jī)遇。

扭虧為盈，利潤(rùn)率仍承壓。隨著行業(yè)的高速發(fā)展以及公司產(chǎn)能利用率的提高，2021 年公司實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入與歸母凈利潤(rùn)分別為 9.35 和 0.25 億元，分別同比 增長(zhǎng) 164.22%和 108.94%；2022Q1 公司營(yíng)業(yè)收入與歸母凈利潤(rùn)分別為 3.02 和 0.07 億元， 分別同比增長(zhǎng) 50.60%和 82.25%。但受新冠疫情反復(fù)及全球芯片短缺等因素影響，公司 利潤(rùn)率仍有較大壓力，2022Q1 公司銷(xiāo)售毛利率和銷(xiāo)售凈利率分別為 17.85%和 2.31%。

深厚技術(shù)儲(chǔ)備，構(gòu)建核心競(jìng)爭(zhēng)力。公司堅(jiān)持自主研發(fā)，目前已擁有新能源汽車(chē)車(chē)載 電源全部自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)，經(jīng)過(guò)多年研發(fā)積累，集成高壓“電控”系統(tǒng)領(lǐng)域轉(zhuǎn)換效率轉(zhuǎn)換 效率可達(dá) 96-99%，比可比公司同類(lèi)型產(chǎn)品轉(zhuǎn)換效率高 2-3%。在硬件上，公司于 2013 年 正式將科銳（CREE，現(xiàn)更名為 Wolfspeed）的碳化硅方案正式應(yīng)用于車(chē)載電源，多款應(yīng) 用碳化硅的產(chǎn)品已實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)。軟件上，已基本完成 AUTOSAR 軟件架構(gòu)，11KW 和 6.6KW 一體化集成產(chǎn)品平臺(tái)，滿(mǎn)足國(guó)際車(chē)企的產(chǎn)品需求，有利于公司進(jìn)入國(guó)際品牌供應(yīng)鏈。（報(bào)告來(lái)源：未來(lái)智庫(kù)）

3.4. 精進(jìn)電動(dòng)：“精”益求精，電驅(qū)動(dòng)新秀持續(xù)奮“進(jìn)”

精進(jìn)電動(dòng)是國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的新能源汽車(chē)電驅(qū)動(dòng)研發(fā)生產(chǎn)企業(yè)，公司創(chuàng)立于 2008 年，已 對(duì)驅(qū)動(dòng)電機(jī)、控制器、傳動(dòng)三大總成自主掌握核心技術(shù)并實(shí)現(xiàn)完整布局。公司客戶(hù)構(gòu)成 主要為行業(yè)內(nèi)的頭部企業(yè)，比如上海汽車(chē)、中國(guó)一汽、比亞迪、吉利集團(tuán)、小鵬汽車(chē)、 廈門(mén)金龍，東風(fēng)集團(tuán)及福田集團(tuán)等。

專(zhuān)業(yè)人做專(zhuān)業(yè)事，核心技術(shù)人員均為汽車(chē)行業(yè)老兵。公司實(shí)際控制人玉平，核心技 術(shù)人員 Gabriel Gollegos Lopez、Jianwen Li（李建文）、Jingchuan Li（李景川）等均為產(chǎn) 業(yè)出身，有過(guò)多段通用汽車(chē)、戴姆勒、梅賽德斯奔馳高級(jí)工程師從業(yè)經(jīng)歷，洞悉行業(yè)核 心技術(shù)變遷，對(duì)產(chǎn)業(yè)與技術(shù)有著深刻理解。

堅(jiān)持大力研發(fā)投入，總體仍未盈利。公司堅(jiān)持自主研發(fā)，研發(fā)費(fèi)用支出較高， 2021/2022Q1 公司研發(fā)費(fèi)用分別為 1.55/0.45 億元，分別同比增長(zhǎng) 21.29%/8.90%，研發(fā)費(fèi) 用率分別為 21.06%和 17.40%。而受前期投資成本較高、規(guī)模效應(yīng)尚未形成、原材料漲 價(jià)等因素綜合影響，目前公司尚未實(shí)現(xiàn)盈利，2021/2022Q1 公司營(yíng)業(yè)收入分別為 7.36/2.59 億元，分別同比+27.34%/+24.19%，歸母凈利潤(rùn)分別為-4/-0.87 億元，分別同比-5.53%/- 7.27%。2022Q1 公司銷(xiāo)售毛利率與銷(xiāo)售凈利率分別為-2.92%和-33.73%。

全球布局，國(guó)際客戶(hù)持續(xù)導(dǎo)入中。公司堅(jiān)持發(fā)展海內(nèi)外兩個(gè)市場(chǎng)，是我國(guó)少數(shù)能夠成功進(jìn)入國(guó)際新能源汽車(chē)零部件配套體系的本土企業(yè)。公司以精進(jìn)北美為“橋頭堡”，積 極開(kāi)拓海外業(yè)務(wù)。目前，公司除了與國(guó)外的 Stellantis（菲亞特克萊斯勒）,TRATON 集團(tuán) 及其下屬的 MAN，斯堪尼亞，大眾商用車(chē)等傳統(tǒng)著名車(chē)企建立了緊密的業(yè)務(wù)關(guān)系外， 也積極開(kāi)發(fā)海外新勢(shì)力客戶(hù)，為未來(lái)海外業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)打下了良好的基礎(chǔ)。近年來(lái)海外收 入占比有所上漲。2021 年公司國(guó)內(nèi)外收入分別為 4.76 和 1.64 億元，分別占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收 入的 64.65%和 22.33%，海外收入占比相較于 2017 年增長(zhǎng)了 6.56pct。

多項(xiàng)技術(shù)行業(yè)領(lǐng)先，鑄就公司長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力。公司現(xiàn)已掌握高效電機(jī)、高效節(jié)能多檔 位變速、駐車(chē)機(jī)構(gòu)等多項(xiàng)先進(jìn)技術(shù)，并在油冷驅(qū)動(dòng)電機(jī)、第三代碳化硅半導(dǎo)體控制器、 方導(dǎo)體驅(qū)動(dòng)電機(jī)、多合一電驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)、電磁離合器、非晶帶材驅(qū)動(dòng)電機(jī)、輪轂驅(qū)動(dòng)電機(jī)、 多檔減速器等領(lǐng)域積極進(jìn)行技術(shù)儲(chǔ)備，部分產(chǎn)品已陸續(xù)推向市場(chǎng)。

3.5. 精達(dá)股份：國(guó)內(nèi)主要扁線(xiàn)制造商，持續(xù)受益新能源產(chǎn)業(yè)發(fā)展

精達(dá)股份成立于 1990 年，為國(guó)家重點(diǎn)高新技術(shù)企業(yè)，是位列全球前三位的特種電 磁線(xiàn)制造商。公司主營(yíng)業(yè)務(wù)為特種電磁線(xiàn)、特種導(dǎo)體以及模具制造和維修等生產(chǎn)、研發(fā) 和銷(xiāo)售。按照電磁線(xiàn)用途分類(lèi)，公司產(chǎn)品可分為家用電器用電磁線(xiàn)、特種工業(yè)電機(jī)用電 磁線(xiàn)、新能源用扁平電磁線(xiàn)、超導(dǎo)電磁線(xiàn)、航空航天/移動(dòng)基站用電磁線(xiàn)、高鐵機(jī)車(chē)/風(fēng)力 發(fā)電/船舶用電磁線(xiàn)。

營(yíng)收穩(wěn)步增長(zhǎng)中，盈利也較為穩(wěn)定。2021 年公司營(yíng)業(yè)收入和歸母凈利潤(rùn)分別為 183.30 和 5.49 億元，分別同比增長(zhǎng) 47.26%和 31.09%；2022Q1 受疫情反復(fù)影響，公司 供需兩側(cè)承壓，營(yíng)收略有下滑，當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入和歸母凈利潤(rùn)分別為 45.76 和 1.02 億元， 分別同比增長(zhǎng) 16.21%和下滑 10.09%。受原材料價(jià)格大漲影響，公司近期毛利率有所下 滑，2022Q1 公司銷(xiāo)售毛利率和銷(xiāo)售凈利率分別為 6.39%和 2.41%。

扁線(xiàn)技術(shù)國(guó)內(nèi)領(lǐng)先，產(chǎn)能持續(xù)釋放中。扁線(xiàn)在新能源汽車(chē)、光伏、風(fēng)電、核能發(fā)電 等領(lǐng)域的應(yīng)用正不斷增加。公司于 2010 年正式涉足扁線(xiàn)的生產(chǎn)和銷(xiāo)售，2015 年在天津 工廠上馬新能源汽車(chē)項(xiàng)目應(yīng)用了精密扁線(xiàn)，之后陸續(xù)通過(guò)日系、德系、美系、國(guó)內(nèi)知名 新能源汽車(chē)的產(chǎn)品認(rèn)證。2021 年公司扁平電磁線(xiàn)銷(xiāo)量超過(guò) 10000 噸，其中新能源扁平電 磁線(xiàn)約 6000 噸，已經(jīng)成長(zhǎng)為國(guó)內(nèi)扁線(xiàn)產(chǎn)品的主要制造商之一。目前公司產(chǎn)能已無(wú)法滿(mǎn) 足日益增長(zhǎng)的需求，為此公司在 2019 年發(fā)行可轉(zhuǎn)債，擬募集資金投資 2.63 億元用于建 設(shè)“新能源產(chǎn)業(yè)及汽車(chē)電機(jī)用扁平電磁線(xiàn)項(xiàng)目”，項(xiàng)目投產(chǎn)后將增加年產(chǎn) 3 萬(wàn)噸新能源 產(chǎn)業(yè)及汽車(chē)電機(jī)用扁線(xiàn)產(chǎn)能。

3.6. 方正電機(jī)：新能源驅(qū)動(dòng)電機(jī)龍頭，產(chǎn)能制約逐步解除

方正電機(jī)是我國(guó)最老牌的電機(jī)制造企業(yè)之一。公司成立于 1995 年，2006 年憑借汽 車(chē)座椅電機(jī)正式進(jìn)入全球汽車(chē)供應(yīng)鏈。公司 2007 年于深交所上市，后切入新能源驅(qū)動(dòng) 電機(jī)領(lǐng)域。目前，公司業(yè)務(wù)可以分為新能源驅(qū)動(dòng)電機(jī)、智能控制器、微特電機(jī)、汽車(chē)電 子四個(gè)方向，具體產(chǎn)品包括新能源驅(qū)動(dòng)電機(jī)、電動(dòng)工具控制器、家用縫紉機(jī)電機(jī)、汽車(chē) 發(fā)動(dòng)機(jī)控制系統(tǒng)等。

營(yíng)收重回高增長(zhǎng)通道，利潤(rùn)端仍待改善。2021 年公司營(yíng)業(yè)收入為 18.91 億元，同比 增長(zhǎng) 65.47%；2022Q1 營(yíng)業(yè)收入 5.71 億元，同比增長(zhǎng) 37.96%，營(yíng)收能力正持續(xù)得到恢 復(fù)。相比之下，利潤(rùn)端是公司面臨的較大考驗(yàn)，2021 年和 2022Q1 公司歸母凈利潤(rùn)分別 為 0.25 和 0.06 億元，實(shí)現(xiàn)了扭虧為盈，但體量仍非常小。此外，公司銷(xiāo)售毛利率和銷(xiāo) 售凈利率水平較低，2022Q1 分別為 10.37%和 1.01%。現(xiàn)有產(chǎn)能已全部滿(mǎn)產(chǎn)，但仍無(wú)法 滿(mǎn)足客戶(hù)需求。為此，公司近年多次高額投入產(chǎn)能擴(kuò)張，加上持續(xù)高研發(fā)投入，對(duì)公司 利潤(rùn)端造成一定沖擊。隨著公司產(chǎn)能的逐步釋放，有望攤薄產(chǎn)品成本，助力公司利潤(rùn)端 改善。

積累優(yōu)質(zhì)客戶(hù)資源，新產(chǎn)品不斷取得突破。公司新能源驅(qū)動(dòng)電機(jī)系列產(chǎn)品已與多家 國(guó)內(nèi)頭部傳統(tǒng)自主品牌整車(chē)廠、造車(chē)新勢(shì)力及國(guó)際 Tier1 等客戶(hù)建立配套合作關(guān)系，客 戶(hù)包括上汽通用五菱、吉利汽車(chē)、上汽集團(tuán)、奇瑞汽車(chē)、蜂巢傳動(dòng)、蔚然動(dòng)力、小鵬汽 車(chē)等。公司 2021 年新能源驅(qū)動(dòng)電機(jī)出貨量繼續(xù)穩(wěn)居第三方獨(dú)立供應(yīng)商第一，僅次于比亞迪、特斯拉，截至 2021 年公司新能源驅(qū)動(dòng)電機(jī)產(chǎn)量已突破 100 萬(wàn)臺(tái)。 此外，公司近年來(lái)在行業(yè)多個(gè)新方向持續(xù)突破，公司是我國(guó)少數(shù)可以量產(chǎn)扁線(xiàn)電機(jī) 的企業(yè)，并已獲得某新能源汽車(chē)頭部企業(yè) 800V 高壓電機(jī)開(kāi)發(fā)合同和項(xiàng)目定點(diǎn)。憑借在 電機(jī)領(lǐng)域的優(yōu)勢(shì)，公司在電機(jī)驅(qū)動(dòng)器、智能控制器、驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)等上面也不斷有新嘗試。

持續(xù)大力擴(kuò)產(chǎn)，產(chǎn)能限制將逐步解除。截至 2021 年底，公司已投入量產(chǎn)的驅(qū)動(dòng)電 機(jī)產(chǎn)能為 70 萬(wàn)臺(tái)/年，處于滿(mǎn)產(chǎn)狀態(tài)，面對(duì)客戶(hù)日益增長(zhǎng)的需求，現(xiàn)有產(chǎn)能已經(jīng)成為了 制約公司發(fā)展的重要因素。近年來(lái)公司多次投資產(chǎn)線(xiàn)建設(shè)，公司 2021 年投資 5 億元用 于建設(shè)“年產(chǎn) 100 萬(wàn)臺(tái)新能源汽車(chē)驅(qū)動(dòng)電機(jī)項(xiàng)目”，該項(xiàng)目第一期工程將于 2022 年底投 產(chǎn)，屆時(shí)將形成 35 萬(wàn)臺(tái)的新增產(chǎn)能，第二期工程將于 2023 年底投產(chǎn)，在一期工程基礎(chǔ) 上再增加 65 萬(wàn)臺(tái)的年產(chǎn)能。此外，根據(jù)公司 1 月發(fā)布的非公開(kāi)發(fā)行預(yù)案，公司將投資 12.42 億元建設(shè)“年產(chǎn) 180 萬(wàn)臺(tái)新能源汽車(chē)驅(qū)動(dòng)電機(jī)項(xiàng)目”，并以扁線(xiàn)電機(jī)為主。隨著投 資項(xiàng)目產(chǎn)能的逐步落地，現(xiàn)有產(chǎn)能制約將逐步解除，公司發(fā)展也有望邁上新臺(tái)階。